检阅手头上的家具股

自投资股票以来，家具与木制股在我组合当中占据最多比例，如Liihen、Homeriz、Hevea和JayCorp，那些年贡献了相当可观的股息。然而自新冠疫情爆发后家具行业就每况日下，再也回不去2015年的风光时刻了。美国关税已经于8月起生效，我国家具产品出口至美国需缴纳19%关税，进一步加剧本地家私业的困境。眼看家具与木制领域不太可能在短时间之内反弹，我在去年底就清仓了Hevea，足足惨赔五位数。本周，我也亏钱减持了最大重仓股 - Liihen，将家具股的投资比例从30.62%降至25.74%。至于Homeriz和JayCorp就继续保留观望，因为两者的最大销售市场分别是欧洲和大马，因此受关税影响远不如美国营收占整体高达90%的Liihen。虽然如此，国内家具行业前景相当严峻不利，就连现在的投行或投资大师都鲜少推荐家具与木制股了。

当然，我也知道现在才来卖股会不会有点太迟钝了？因为关税战早在今年4月初就已爆发，而家具股业绩下滑更是早在两年前就有迹可循。我自己其实也心知肚明，因为从去年开始Liihen和JayCorp派发的股息就大幅度减少了，但我就是死心眼抱着股票不放，坚持长期持有却忽略了其基本面和当初我买进之时已经变质了。如今手上还在持有Liihen、Homeriz和JayCorp，想一想以后它们的股价变得更糟的几率高于变好的可能，接下来就看这些公司的业绩有没改善的迹象再做决定吧。毕竟持有接近十年，一口气抛售它们还真不容易呢。

由于预期股息减少，我转而加码最新业绩破新高的KIPREIT。KIPREIT平均每年派息都是在每股6仙左右，相等于8%的股息率。虽然看似没增长，但其实是公司一直在私下配售新股筹获资金来收购资产以致稀释了每股收益。就损益表来看，公司每年的财务表现都在进步，收购的资产都转为贡献着更高的租金和盈利。对比其他产托，KIPREIT的股价仍有上涨空间，因此希望投资KIPREIT能带来更好和更稳定的回酬。接下来的挑战，就是如何处置组合当中已亏损多年的股票。

季报分析 | Liihen 3Q22业绩探讨

Liihen在2022财年第三季再次交出良好业绩，营业额和净利取得1亿4954万令吉和2119万令吉，分别按年增长42.0%和飙涨3倍，主要是去年同期政府实施严格的行动管制措施，企业营运被迫暂时停顿10个星期造成低基数效应。若和前季比较，第三季的营收整整减少了20.0%，主要是受到供应链纷扰以及美国商家因库存过剩导致部分订单运货延迟。虽然如此，税前盈利却按季增长16.1%，从2417万令吉提高至2807万令吉，最大原因是美元走强推动外汇收益大增，仅第三季就录得571万令吉，相等于税前盈利之20.3%。这也是为什么虽然Liihen营收减少因市场需求疲软造成销售量下滑，但是美元效应反而提振税前盈利率至18.8%，创下最高纪录。

过往得益于圣诞佳节效应，Liihen向来表现最好的业绩都是落在最后一季。虽然近期美元兑令吉似乎见顶开始滑落至目前的4.45水平左右，不过对比去年这样的汇率还是高，加上之前也提及到部分推迟的订单会在末季陆续出货，因此估计Liihen在下个季度能够延续强劲表现。

Liihen的现金储备非常充沛，截至9月30日为止高达1亿8878万令吉为最高纪录，相等于总资产之31.7%。值得一提的是企业的库存减少至9280万令吉，一是原料价格在下跌，企业无需急于买料吨货，二是企业的销售订单在减少反映市场需求下降。很多制造业包括Liihen都在面临人力短缺以及最低工资标准调高，增加了制造商的成本压力，然而Liihen的现有劳动力仍能足以应付当前的销售量，因此在成本结构方面仍处在可管控范围内。另外，美元走强也为企业面对的不利状况提供足够缓冲。

Liihen今年首九月的净利（5796万令吉）已经全面超越了2021全年（3777万令吉），今年利润有望追平甚至超过2019年（7888万令吉）的历史最高纪录，企业在全球经济前景面临恶化的状况下依然保持成长步伐非常不易。管理层在第三季也宣布派发每股1.35仙的中期股息，全年周息率可以高达5至6%，主要是企业的自由现金流非常良好，而且债务不高，绝对有能力派发更多股息来回馈股东。然而目前Liihen的本益比却才6倍，低于过往水准，这档优质股似乎总是被市场忽略或低估。

季报分析 | Liihen 3Q20业绩探讨

Liihen在2020财政年第三季的表现非常出色，营收和净利双双缔造历史新高，分别为3亿206万令吉和3027万令吉。管理层表示几乎所有产品需求都上升，此外令吉对美元汇率也比去年同期走低因此推高整体销售，不过由于木材原料和劳动成本也增加因此推高了生产成本，导致税前盈利率从去年同期的14.0%降至12.4%。

第三季的市场销售数据显示，Liihen的北美市场首次突破2亿令吉，虽然部分原因或许是之前季度带下来的积压订单所贡献的，不过若能按照这样的增长趋势，企业的全年营收极有可能首次逼近10亿令吉。

对Liihen不利的是令吉对美元汇率开始走强，目前站稳在4.10左右。另外就是近期物流需求火热，国际物流运力却在下降导致集装箱运费大涨。亚洲的货主正为集装箱短缺而苦苦挣扎，欧美多地港口却因疫情封锁造成集装箱大量积压，造成船运集装箱周转不畅的问题逐渐显现。

集装箱运输问题不断涌现，缺箱状况最为突出，特别是40英尺高柜集装箱是目前市场最为紧缺的，也是造成当前海运费水涨船高的最大原因。一个40英尺高柜运费可以从1000美元涨至2300美元，同比去年就涨了一倍多！这对贸易商和制造商来说即使面临运费大涨的压力，也只能出更高价格以获得船舱柜位，因此承受不小的物流成本压力。虽说业者可以把高企成本转嫁给顾客，不过最怕就是遇到一箱难求的局面难以安排船期导致延迟出货。对Liihen这样的制造商来说，12月就是欧美的圣诞旺季，也是企业拼佳绩的最关键一季了。

集装箱市场近期需求明显增长，究其原因，一是由于受到疫情影响，出口的集装箱散落在世界各地，回流不畅；二是国外政府出台疫情纾困计划等财政刺激方案，导致短期内需求端（例如生活和家庭用品）超强表现带动宅经济火爆。世界上最大的集装箱经营者兼供应商 - MAERSK就对此表示目前全球的运输供应链有很多瓶颈，这使得运输成本反常地高企，尤其是在跨太平洋航线上，不过最近由集装箱分布不均造成的价格波动应该是暂时性的，明年海运市场将逐步恢复正常化。

对Liihen利好的消息是，美国的10月成屋销售继续上升，按月增长4.3%，创下2006年2月以来新高，连续5个月走扬。低利率带动强劲的购物需求，且房市供给仍吃紧下，美国房价近几个月来节节攀高。其原因在于越来越多美国人因为疫情而居家工作，而孩子们也需要进行远程教育，购房者希望有更多空间方便在家办公学习，也直接带旺了家具行业。

原料上涨、员工短缺和外汇变动本来就是Liihen长期都在面对的挑战，但至少还可以通过持续优化和管控成本结构来维持赚幅，然而目前爆发的物流运输课题或许才是眼前急需克服的最大考验。

Liihen | AGM游记 (10.9.2020)

自放宽行动管制令后首次得以亲身出席今年的第一场股东大会，还真有点兴奋。和往年一样，手礼是价值RM50的KFC礼券。不同的是，今年的董事主席换成去年刚上任的Mr. Lee Min Onn来主持大会。此老谈话幽默，成功带动大会气氛，得到股东的赞扬。以下是整理后的重点：

1. 美中贸易持续摩擦造成外国订单转移至大马，让本地业者从中受惠。加上自6月市场重开后，企业的出货订单非常强劲，目前的积压订单长达四个月。
2. 提及长期展望，美国依然是最重要市场，估计家私需求高达100亿美元，而Liihen出口至美国的销量才2亿美元，因此还有很大的开发空间，不过管理层也强调市场竞争依然相当强烈。
3. 管理层表示企业的美国顾客群主要是中低收入群体，因此市场需求非常稳健。
4. 企业时刻与顾客紧密合作，致力研发以顾客和市场为导向的产品。管理层表示这些年来美国越发提高对可持续性发展的意识，导致企业减低其主要原料 - 橡胶木的比例，从之前的70%减少至30%，转而用刨花板取而代之。
5. 企业的刨花板主要供应商为Mieco (5001, 主板工业产品服务组) ，并表示自8月过后刨花板价格已经上涨30%之多，所幸企业都能把成本转嫁给顾客，而自行承担成本的比重仅少于10%。
6. 管理层似乎并不知晓最近政府颁发禁止进口刨花板、从2020年10月17日起生效的最新宣布，但表示因企业都是向本地业者购买，因此应该不会对他们造成影响。
7. 管理层表示无意在越南开设新厂，因为当前越南的人力成本涨幅已经高过大马。
8. 管理层一再强调企业要扩增的关键就是提高销量和合理的成本结构。除了原料之外，企业的人力成本和缺乏劳工也是一大挑战，尤其目前政府也禁止制造商征聘外劳。
9. 企业会把一些订单外包给附近的次级承包商，他们把原料组装成完整的家私零件后才送回至Liihen厂房以进行最后组装和质量检查。如此一来既解决企业面临的人手问题，也提升企业完工交货的速度与效率。
10. Liihen的生产线都是可以拆卸收起以善用厂房空间，在此情况之下反而不利于自动化营运。
11. 由于EF Furniture S/B的现有厂房是向第三者租赁，所以管理层决定建设一间新厂以更好管理和运作。另外目前依然禁止出国，因此资本开销项目也只能暂时搁置。
12. 执行董事蔡利成在今年6月以个人名义投资TAFI (7211, 主板消费股) ，被一名股东起身质问既然Liihen拥有充沛现金 (1亿5000万令吉) ，为何不借此机会收购这家公司，结果一众董事竟哑口无言（乌鸦飞过）。。。

大会结束后我私下询问一位董事，提及自疫情爆发后企业是否制定长期计划以应对新常态，比如电子商务或数码转型。他认为电子商务模式是多单少货，赚幅肯定不如现在的批量交货，而且产品出口至美国后当地业者也能进行网络生意，因此企业没必要更改目前的生意模式。

总结：

虽然面临疫情冲击，管理层对企业发展依然充满信心，并认为企业未来还能持续成长下去。看回过去数字，Liihen也的确没让投资人失望，加上派息大方，更是获得不少投资人的长期持有。

季报分析 | Liihen 2Q20业绩探讨

与其它同行业者一样Liihen的次季业绩因为受到疫情爆发的因素，营业额按年下挫27.1%至1亿4133万令吉，净利减少47.7%至954万令吉；按季比较营业额同样下跌31.1%，净利更是暴跌51.9%。 值得一提的是，由于行动管制令的关系，Liihen在次季暂停营运长达6周，直到5月13日才得以全面复工复产，因此企业在这样的情势之下依然取得如此表现实属不易。管理层也一如既往派发本财年第二次每股2.5仙的中期股息，除权日和派息日分别是9月15日和30日。

木制品制造商Evergreen Fibreboard在最新季报透露，木板价格上涨因受到疫情冲击而出现供需缺口，或压缩家具业者的赚幅。虽然如此，以出口市场为导向的Liihen得益于令吉兑美元贬值有助于抵消成本上涨。另外，之前新闻也说自市场重开之后家具订单意外强劲，因此相信Liihen在接下来的盈利表现应该很快就会重返疫情前的水平。

Liihen制造的产品颇为多样化，主要包括卧室家具、室内沙发、办公家具和用餐家具，此外也涉及木材加工和种植等其它业务。管理层在年报披露，办公家具产品在2019全年取得显著进步，因为其子公司 - EF Furniture S/B (EFF) 获得一组客户制造书柜和存储柜的订单，因此EFF全年营收从2018年的4700万令吉暴涨66%至7800万令吉。按此推算，Liihen的办公家具销量在2019年的产品分类已经仅次于卧室家具，有望成为今后的营收增长新动力。管理层就在最新年报表示，现有厂房已经不足以应付办公家具的新增订单，因此目前正着手处理土地用途转换申请，预计在今年投入650万令吉作为建置新厂房的资本开销，由此可见企业的营收增长和扩展动向并没因为新冠疫情而遭到太大的影响。

根据国际消息，美国7月房屋销售连续第二个月录得创纪录涨幅，6月和7月的房屋销售成长分别取得20.2%和24.7%，完全走出了疫情在全美蔓延后住宅房地产活动的低谷。疫情爆发导致美国经济陷入衰退，失业率居高不下，但是房地产需求上升意外成为经济一大亮点，分析认为，抵押贷款利率保持在接近历史新低水平和在家远程办公的趋势诱使许多美国人进一步搬离城市中心，而库存短缺更是使得房屋竞购更加激烈，推动房屋价格上涨。有鉴于Liihen的最大出口市场就是美国，因此美国房屋销量上升对Liihen来说绝对是一大利好，尤其居家办公逐渐成为新趋势，将会大幅度提高对办公家具的需求。

福布斯 (Forbes) 最近公布了2020年亚太中小企业200强名单，共有16家大马公司成功上榜，而Liihen的名字赫然在列。这项排行榜主要针对亚太地区常年营收在10亿美元以内的中小企业，以截止7月7日的全年数据为准，作为表扬这些公司拥有出色的业绩纪录。这次的入榜对于企业来说无疑是一项肯定，凭着坚韧的实力以及强劲的财务基础，相信Liihen也能顺利渡过这一次的疫情冲击再创佳绩。

季报分析 | Liihen 2Q18业绩探讨

Liihen的次季业绩比我想象中好，按年比较营收上涨12%至1亿9041万令吉，净利下跌22%至1289万令吉；按季比较营收微跌2%，净利就上扬58%。管理层披露美国市场对卧室和沙发的需求依旧强劲，若以美元计算的话，营业额就从去年同期的3,700万美元增长27%至今年次季的4,700万美元，不过由于令吉兑美元走强导致净利下跌。

Liihen的营收超过90%都是以美元来结算，其业绩相当容易受到外汇波动而影响，不过管理层已经采取外汇对冲措施以把风险减到最低。成本结构方面Liihen最大的挑战是原料成本上涨以及外劳短缺课题，因此多年以来Liihen持续致力于产品多元化以强化市场地位，并执行有效的成本管理和寻求生产线自动化以提升效率。

以下列出Liihen从2016年到最新季度的毛利率，且让投资人是否看出有何端倪：

2016年和2017年的令吉兑美元稳居在4.00以上，使得Liihen的毛利率至少能维持20%。不过2018上半年兑换率已经跌破4.00，今年首半年毛利率也就下滑至15.64%。如果单就这些数据也许会认为令吉走贬是Liihen前两年盈利增加的最主要原因。不过换个角度来看，假设2016年至今年上半年的营业额皆以2Q18之3.94的令吉兑美元统一计算，我们可以看到从3Q16开始毛利率就已经跌破20%。而从4Q16开始，管理层在季报里就多次提及原料和劳工成本上涨的冲击，但是让我惊讶的是从1Q17直到最新季度、调整过后的毛利率却能异常稳定在15-16%左右。这就不得不佩服管理层在产品定价和成本掌控方面做得非常出色，即使是在成本走高的不利情况之下，他们还是尽力维持稳定的毛利率，同时也有效的控制成本管理以避免利润进一步被压缩。

可喜的是从3Q17开始Liihen的销售额已经突破4000万美元，销售量增长有效抵消令吉走强的不利因素，对出口导向的企业来说，令吉贬值虽是利好但也是一把双刃剑，最重要的是企业必须持续成长才能走得更远。Liihen也不敢怠慢，这几年他们就不断投入资本开销以继续扩充生意。

2016年报就有提及Liihen共耗资4200万为其独资子公司Favourite Design S/B增设厂房以提升现有产能之10%。从以上数据可以看到2017年销售额为1亿6749万美元，比2016年的1亿5042万美元的确增长了11%，证明管理层采取的内部增长策略是对的。

鉴于现有生产线使用率接近饱和阶段，因此除了添购自动化机械取代旧有设备之外，Liihen也在今年初以630万令吉收购一块位于麻坡占地9.6426英亩的农业地皮以做厂房扩充用途。有意思的是，根据他们向交易所报备的文告资料，这块地皮就坐落在麻坡巴口新家具工业园的正对面。一旦新厂房建竣完毕，届时应足以缓冲现在面临积压订单的困扰。

虽然Liihen的获利能力比起2015和2016年稍微下降，不过其资本回报率有将近30%，收益率大约为15%，加上最近五年强劲的自由现金流，优良股票基本面以及目前大约6%左右的股息率，使得Liihen依然受到很多股息投资人青睐的高息股之一。

Liihen | AGM游记 (13.6.2018)

上星期三动身前往Liihen在麻坡举行的股东大会，出席的人数还蛮多的，不过这次官有缘老先生没有现身，莫非他已经卖掉了全部股票？以下是根据股东们发问的问题（包括我自己）整理后的重点：

1. Liihen预计橡胶木种植还需六年时间才会进入成熟期，并相信有关1000亩面积地段的投资能取得盈利收益
2. 由于成本节约计划尚处于初步阶段，因此Liihen没法提供有关评估数额
3. 美国依然是Liihen最重视的出口市场，管理层预计美国一年对家私需求量相等于60亿美元的价值
4. 亚洲出口市场主要是香港、台湾和中国
5. Liihen近期的新研发产品是沙发套装，管理层对此表示高品质产品能带来更理想的收入
6. Liihen暂时没有回购自家股票的打算
7. 原料成本占据总生产成本之60%。虽然政府自去年中起就已经施行禁止橡胶木出口，不过Liihen并没从中得益，主要是除了橡胶木之外其原料成分也还包括刨花板、中密度纤维板等等，整体而言原料成本依然是高居不下
8. Liihen需要一两季度才能把成本完全转嫁给客户，通常他们手上订单能维持大约三到五个月的时间，管理层很有信心的表示今年的第三季度业绩会回复正常
9. 外劳在人手方面就占了70%，因此今年施行的外劳人头税以及即将在八月宣布的最新底薪数额都将会冲击Liihen的盈利
10. Liihen会在中国积极寻找先进和高科技的自动化机械以提高生产效率，并预计今年的资本开销会在3000万和4000万之间

和去年一样，Liihen给的AGM门礼还是KFC的RM50礼劵，聊胜于无。

总结：
虽然目前股价依然处于低迷，不过随着马币兑美元出现疲软以及管理层会慎重看待成本效率，我相信Liihen下半年的业绩会比上半年更加理想，不过这就取决于他们的执行效率和管理能力了。

季报分析 | Liihen 1Q18业绩探讨

Liihen公布的FY2018首季业绩不如预期，按年比较营业额上升12%至1亿9376万，不过净利却猛挫63%至813万；按季比较营业额上升5%，不过净利也下降47%。管理层在文告里解释盈利下跌主要是因为原料价格和劳工成本上升。另外，马币兑美元强势也增加公司的外汇风险，外汇损失就从去年同期的96万增加到这个季度的355万。

管理层对此展望成本增加、劳工短缺和美元疲软会是公司的最主要挑战，因此他们将会多元化其产品来加强市场定位和扩展客户群，并且也会继续执行有效的成本管理以支撑今年公司的盈利表现。

Liihen在FY2018年报也揭露公司会采取一些措施来缓解成本高涨难题：
 - 升级机械自动化以提升生产效率和解决劳工短缺
 - 与客户在产品研发阶段就展开紧密合作，以达到最佳成本效益和保持理想的品质价值

从目前情势来看，Liihen应该有能力在短时间内将成本转嫁给其客户，倒是劳工短缺问题却不是一时三刻就能够解决的，尤其是现在新政府才刚成立，国家的外劳政策会否变动有待观察。

值得一提的是，公司的最大出口市场美国持续在成长着，仅这个季度就再次创造新高至1亿4450万，占了总营业额之75%。随着目前美元开始升值或许能抵消公司的部分成本涨势，如果Liihen能更有效的控制成本，我们应该可以谨慎预计下一两季度的盈利或将复苏。

季报分析 | Liihen 4Q17业绩探讨

Liihen在2月22日派发2017最后一季的业绩，以下是一些主要数据：

按年比较，营业额上涨不过毛利持平，税前盈利就下跌主要是因为劳动成本增加。按季比较，营业额下跌主因是收到马币强势的影响，税前盈利下跌也是因为劳动成本增加，另外也拨备了RM530万给员工的年终奖金。全年比较，营业额上涨15.09%，毛利上涨10.43%，不过税前盈利就持平。Liihen在2017年的财政表现还是相当出色的。

撇除掉外汇和一次性收益或减值的波动因素，调整后的税前盈利其实更加理想。从这可以看得出美金弱势确实对Liihen的表现打击不少，2017年就陷入386万的外汇亏损，不过营业额持续增长多少能弥补部分的损失。

从上面图表可以看到，美国依然是Liihen最重要的出口市场，可喜的是国内、亚洲和其他区域销售额也比上一年增加，尤其是在4Q17，这有助于Liihen摆脱过于依赖美国市场的隐忧。

资产负债表方面，库存对比2016增加了2519万达到8820万，应付账款也增加了1047万，因此预计2018年的营业额表现会更加强劲。值得注意的是Liihen的应付账款还是高于应收账款，公司的现金流依然非常健康。每股净资产从去年的RM1.46增至今年的RM1.60，上升了9.40%，不过每股现金就从去年的RM0.69下跌至RM0.47，这是因为Liihen动用RM1859万现金全面收购Domain Partners Sdn Bhd，在此之前Liihen每个月都必须缴付每月14万的厂房租金费用给后者，因此这笔交易能省下每年高达165万的开销。

虽然如此，Liihen依然慷概派出8仙的特别股息（去年同期为10仙），加上预计还有另一次的终期股息4仙，全年股息共24仙，以目前股价RM3.17来算，股息率高达7.57%！不辜负其号称高息股的美誉。