公积金减持大马机场的争议

大马机场 (MAHB) 已经正式从马股下市，然而关于私有化事件依然余波未平，原因是今年初马华总会长魏家祥质疑公积金局以低买高卖的手法回购大马机场股份，造成至少5亿令吉的投资损失。于是第二财长拿督斯里阿米尔韩查在国会回应，公积金局在2023年3月至9月期间以每股RM6.80至RM7.70的价格出售，并在2023年实现了逾1亿令吉的收益。此外，从2014年开始，公积金局从MAHB的活跃交易中获取的总收入高达6亿5000万令吉。

然而，魏公对此回答并不买账。亏损至少5亿令吉的说法，指的是如果公积金局没有在2023至2024年期间抛售将近10%MAHB股份，公积金局就能够实现额外5亿令吉的账目盈利，因为根据MAHB于2024年5月15日发文公布的消息，GDA财团提出的收购价格是每股RM11，然而公积金局在市场出售的价格却远远低于RM11。更甚的是，根据并购协议，公积金局须持有MAHB的30%股票，但是公积金局原本持有MAHB的股份已经从15%减少至截止2024年5月13日的7.85%。换句话说，公积金局必须重新从市场回购22.15%来满足MAHB私有化的条件，而且随着被私有化的消息传出后，MAHB的股价已经飙升至接近RM11的价格了。这，就是魏公所说低卖高买的意思了。

如果上述属实，公积金局确实是赚小钱又用公积金局会员的钱花高价回购股票，难怪魏公都要大骂公积金局是bongkang了。不过，我们有必要从时间顺序和事情演变来重新梳理整件事情的来龙去脉，才能进一步作分析与评论。

投资的策略和目标

根据阿米尔韩查在国会上的解释，公积金局通过上市股票基金经理于2023年卖出MAHB股票的行为，旨在利用股价走势来创造短期投资利益。若根据已实现的投资收益来推算，公积金局在出售1亿3000万股份或8%的交易当中成功实现了至少13%的回酬率，对比之下富时综指和富时全股项指数 (FBMEMAS) 在2023年分别下跌2.73%和上涨1.14%。这样的投资表现，算是bongkang吗？对公积金局来说，持有MAHB的交易目标在于通过价格差异来创造盈利，当MAHB市价处于高位之时，公积金局逐步出售套现是正确的做法，追求卖在最高位是不切实际的幻想。因此，只要符合目标价就必须执行套现的动作了。执著于太早卖出或赚太少是没有多大意义的，因为这样的钱是赚不完的。

不过，魏公针对此点的第二个疑问就来了：为什么在市场和媒体都有报道MAHB被私有化的情况之下，公积金局依然还在卖出股份？公积金局是否存在内部沟通不良的问题？

时间点和长城政策

翻阅过去资料，GDA财团收购MAHB的消息最早是于2024年2月底才传出来的，而当时候公积金局持有MAHB的股份已经只剩下7%而已。阿米尔韩查也说了，MAHB自愿性全面收购献议的评估和讨论是在2023年7月才开始进行，股票部门对此毫不知情。但由于两件事情发生的时间点过于接近，因此才引起了不少人的质疑和揣测，包括魏公也忽略掉事情演变的时间顺序。

阿米尔韩查又补充，负责MAHB股票买卖的股票部门和处理MAHB私有化的战略投资部门投资目标不同，加上公积金局采取长城 ("Chinese Wall") 政策即信息屏障协议来实行严格的治理流程，在此情况之下，部门之间被禁止共享敏感和非公开信息以防止内幕交易。简言之，股票部门和战略投资部门是两个独立的部门，彼此行动和任务互不相关。因此若股票部门不断在抛售MAHB的股份，战略投资部门无法干预或阻止。

然而对于长城政策的解释，个人还是有点疑惑。假设公积金局的股票部门出售MAHB股票和战略投资部门研究拼购事件确实同时进行，虽然股票部门不知道战略投资部门在做着什么，不过股票部门出售股票是已经公布的市场消息，战略投资部门是能够知道的。如果股票部门不断出售股份，其实也在损害着战略投资部门以后可能会执行的投资操作。战略投资部门不能透露内幕交易，但只要通过以首席执行员为首的管理层对股票部门传达简单信息：把MAHB投资策略调整为长期持有，这不就行了吗？当然，这仅是我的看法而已。

截止2024年底，公积金局的股票投资资产高达5436亿令吉，相比之下其持有MAHB的资产比例不到1%，因此真的没有继续炒作这起事件的严重性。随着MAHB正式被私有化，我国机场急需投入大量资本进行改革来翻新硬体设施和提升机场效率，并寻求重新市场定位以提高竞争力，这才是联合政府必须加紧推动及发展航空领域的长远规划。魏公曾经担任过交通部长一职，难道不是更加需要监督和关注这一课题吗？

公积金不足的长期隐忧

雇员公积金局指出，因疫情蔓延和经济封锁缘故，导致多家企业不得不暂停营业，严重影响民众收入和生计。为了纾解民众面对的经济压力，政府因此在去年推出i-Citra允许会员提款，使得公积金局20年来首次录得负净缴纳额，高达582亿令吉。虽然公积金局依然保持健康的现金部位，有能力在去年传统公积金户口和伊斯兰户口分别派出6.1%和5.65%的股息率，共支付了567亿2000万令吉。但是根据财政部长东姑塞夫鲁3月份在国会表示，如果政府没有推行公积金3次额外的提款计划，2021年派息率应该是6.7%或相等于额外的54亿令吉可分派给会员。由此可见，会员提款计划不仅对公积金局的投资表现造成影响，也直接牵涉到会员的股息收入。根据资料，与新冠疫情相关计划对公积金会员的存款影响估计为1550亿令吉，其中1450亿令吉是会员从户口内提出，另外近100亿令吉则是降低缴纳率计划。

尽管2021年全球金融市场波动和不可预测，不过公积金局仍然取得卓越的财务业绩，这归功于多元化资产配置策略奏效，使得公积金局在前所未有的挑战下能够抵御金融冲击，成功取得688亿9000万令吉的总投资收入，比2020年的634亿5000万令吉增加9%。另外，去年总资产为1.01兆令吉，当中37%的投资资产在海外，涵盖所有资产类别，为公积金局的整体回酬提供了稳定收入和增值。

今天的公积金局不再只是管理会员的储蓄以换取回报，同时也在加大与所有利益相关者的互动，并探讨公私合作推动经济增长。公积金局去年就与两家零工团体签署两项备忘录，以增加和扩大目前没有公积金户口的零工劳动者也能纳入社会安全网。毕竟社会保障也是一项人权，借此机会鼓励他们为了将来退休做好准备。

根据公积金局早前消息，考虑到通货膨胀和医疗费上涨等因素，在未来20至30年要退休的人士，至少需要90万到100万令吉的存款。而对于未来几年要退休的人士，大约需要60万令吉才能在首都吉隆玻可以有尊严地退休生活。然而，目前只有4%大马人达到60万令吉的储蓄门栏。根据公积金局截至6月30日的资料，55岁以下的公积金会员总数有1278万人，当中715万（56%）会员的公积金户口少于5万令吉。假设一个人每个人开支是1000令吉，也仅足够维持4年多的生活。另外，662万名会员（52%）储蓄户头少于1万令吉。同时，共有320万（25%）55岁以下的会员户头内少于1000令吉，这样的数据实在令人非常震惊和担忧。

更甚的是，大马在2030年老龄人口的增长势头也比最初预期来得快，原因是我国生育率下滑和寿命增加的情况开始越加明显。预计到了2050年，我国年龄超过65%人口将超过15%，符合老龄国的定义。一旦成为老龄国，政府将面对更多挑战。生育率下降将导致我国劳动力市场面临问题进而影响经济。在经济和社会方面，老龄人口增加将导致政府需要拨出更多资源在退休金、医疗保健和老人护理中心计划，特别是各种社会活动和其他设施的支援。

另外，为应付当下全球通膨怪兽，政府对各项补贴支出日益高涨，维持统制品的可负担价格，持续对汽油、鸡肉、鸡肉和电费等提高补贴，导致今年补贴支出暴增300多亿令吉，总额达到777亿令吉，然而这样的补贴机制始终是难以为继的。2023年财政预算案就把社会补贴与援助降低至420亿令吉，主要是政府将会逐步迈向针对性补贴机制以减少国家财务负担。然而这样一来，却有可能造成部分人士的日常开销增加，现金缓冲区继续在收缩，不利于建立良好的财务状况。

政府在2023年的财政预算案把自愿缴纳公积金限额从每年6万令吉提高至10万令吉，希望鼓励更多人可以趁机通过加码公积金的方式提高退休收入。一来，公积金派息率较高，适合追求低风险的人士，而且回酬也比银行定存好。二来可以享有更高税务减免。缺点是不能随意提款。对公积金局来说，这项计划可以累积更多资金来弥补去年录得的净负缴纳额，持续扩大投资的覆盖面包括海外市场，设法取得高于预期的收入和回酬来分配所有会员。然而，如何提高低收入群体的退休金叫公积金局大伤脑筋。新冠疫情已经加剧社会的贫富差距和扩大收入不平等，而不断飙升的通胀导致很多人动用储蓄来购买日常必需品，进一步耗尽中低收入群体的现金储备。或许这也是为什么政府在这一次的财务预算案特别重点照顾到B40和M40群体的原因，降低所得税、一马援助金和各种税务津贴和减免等相信让不少人都能从中受惠。

长期而言，如何通过加强经济基础和结构性改革，以及改善国人的技能和专业知识来提高生产力和增加薪资，才是政府最需专注的工作。否则问题还是回到源头，如果老年人没有足够的退休金，而政府又缺乏足够的社会福利支出机制，老龄人士的退休生活实在堪忧，因为不仅会损害个人生计，还会影响我国迈向老龄化的社会经济格局和财政健康。

财长的百万富翁论

公积金局宣布2020年传统储蓄户头派息率为5.20%，派息总额428万8000万令吉；伊斯兰储蓄户头派息率则是4.90%，派息总额为47亿6000万令吉。虽然这一年派息率为过去11年最低，但考量到去年全球陷入卫生和经济双重危机，公积金局依然成功超越策略目标，即连续5年在扣除通膨因素后取得平均2%的实际利息，在全球面临严峻背景之下依然取得如此出色成绩也实在很了不起了。另外，公积金局的整体投资资产增长7.9%，达9980亿令吉，直到去年底市值高达1.02兆令吉。

不过另一则新闻更加让我吃惊：公积金局首席执行员东姑阿里扎克里斯就说，自去年疫情爆发至今，将近30%（160万）会员几乎已经提完第一户头中的退休金。另外，公积金局也预计有60%（300万）会员将会动用第二户头中的存款用来购买房屋、医疗和教育费。如此一来，虽然公积金局的会员人数在去年增长至1489万人，但是真正活跃和维持缴纳存款的会员大约只有500万人，比起2018年9月时期的719万人还要少！目前为止，分别共有516万和330万会员在i-Lestari和i-Sinar的提款计划下，提取了181亿令吉和185亿令吉的款项，反映民众处境艰难。根据资料显示，50%会员的户口少过20万令吉存款，低于当局设定55岁时必须达到的24万令吉的平均基本储蓄，这也难怪公积金局对此状况表示非常担忧。

再来看看早前另一组的劳动数据：大马统计局在2月8日指出，去年失业率增至4.5%，全年超过70万人失业，是自1993年以来最高的失业率。我国失业率攀升主要是因为公共卫生危机带来的巨大影响，导致我国失业率从疫情前的3%到现在超过4%！由于新冠疫情和健康危机导致去年劳动力需求放缓，以致劳动参与率从2019年的68.7%按年减少0.3%至68.4%，就业情况也减少0.2%至1510万人。此外，自雇人士比例就占总就业人口的15.8%（约240万），这些主要都是从事农民市集、夜市和档口的日薪工作者、自由工作者和小业主，大多数都是属于手停口停的低收入群体，也是实施行动管制令期间受影响最严重的一群，即使是疫情前他们都正在面临沉重的高涨生活成本压力，更甭说疫情后他们是否拥有多余现钱来应付眼前的迫切需求了。

从以上得知，活跃公积金局会员对比就业人口的比例为1:3（500万人除以1510万人），换句话说，每3位工作人士当中只有1人有缴纳公积金（其实这也延伸至另一重大课题：雇主根本没有为雇员缴纳或延迟缴纳公积金，不过这就不在本文讨论范围之内了）。因此当财政部长说青年人应趁年轻多储蓄，从20岁起每月存款500令吉，按年利6%计算，到了60岁退休时就可成为百万富翁这样的话一出来，却让大众感觉很不接地气。虽然他的提醒是善意的，言论也并无错误，然而当现在失业率居高不下、很多人失去工作、生计水深火热、甚至连500令吉也未必能够马上拿得出的时候，却听到政府高官发出这样的感慨之言，岂能不招来民间的炮轰和抨击呢？政府若能更积极推动雇主强制登记和缴纳公积金，配合公积金局开展更多活动和醒觉运动来灌输有关储蓄对退休生活的重要性，或许比财长的百万富翁论更有实际见效。

公积金派息率的启示

公积金局今天下午宣布，2019年传统储蓄户口派息5.45%，派息额为416亿8000万令吉；至于伊斯兰公积金储蓄户口派息5%，派息额为41亿4000万令吉。部分媒体文章皆以10年来最低派息率作为标题，同时也可以看到一些人留言对公积金的派息率低感到失望。然而，考虑到去年我国面临经济放缓、股市低迷、美中贸易争端升级、香港示威等诸多挑战，公积金局依然能够给出高于5%的派息率实属不易。借此机会，我也趁机检讨去年的资产配置状况。

2019年资产配置比重最多的是股票 (81%) ，剩余资产则是由银行定存、保险、基金和现金组成，包括股息、利息、脱售收益等在内的资产回酬率为4.12%，低于公积金局的派息率。顺带一提，我的净资产和公积金比例是0.96，虽然两边资金规模相差不远，但是不同的投资策略和资产品质却导致本身的投资绩效还不如公积金局的表现。

回顾过去5年的整体投资成果其实不甚理想。

Year	Asset return	EPF dividend	Total return	Asset/EPF ratio
2015	9.42%	6.40%	7.32%	0.57
2016	6.75%	5.70%	6.08%	0.83
2017	1.36%	6.90%	4.15%	0.90
2018	4.34%	6.15%	5.22%	0.86
2019	4.12%	5.45%	4.78%	0.96

资产回酬率从前年的4.34%下跌至4.12%，主要是因为部分股票止损导致收益减少，加上公积金派息率也下降，导致总报酬率仅取得4.78%，比起2018年之5.22%还逊色。2015年和2016年的资产回酬率和总报酬率就比较高，但是那时投入资金没有太多，所以收到的股息、利息等实际数目都很小，加上那些年的公积金派息率强劲，因此推高了整体的总报酬率。

说回正题，人们可以批评公积金局表现不济或者投资不利，但是以目前他们的基金规模来说要持续取得连年增长实在不简单，我相信大部分人在买卖股票方面都有能力赚取5-10%的价差，但不代表每个人在资产配置都可以收获5-10%的投资绩效。另外，去年的市场过于大起大落和太多的不确定性，因此公积金局把重点放在牺牲少部分报酬以降低波动也是无可厚非，毕竟公积金局的规定是每年必须发出最低2.5%的派息率予会员呢。

浅谈公积金局和国库控股

2月16日公积金局宣布派息率6.15%，超越市场预测，给人民带来了惊喜，不意却惹来了前首相兼财政部长拿督斯里纳吉的质疑，他认为公积金局在没有计算所持股票亏损率的情况之下就派息。本月初，国库控股宣布2018年税前亏损高达62亿7100万令吉为10年来首见，更是被纳吉贴文批评希盟政府治理不当导致投资失利。

本文的原意并不探讨孰是孰非，不过却尝试了解公积金局和国库控股的特点和区别，我们才能进一步作出客观的判断与分析。

1. 基金规模
公积金局去年的总资产已累积至8366亿5000万令吉，未来几年将会超越1兆令吉，规模也将比国内生产总值还大。

反观国库控股的规模就比较小，净值调整 (Net Worth Adjusted, NWA) 从2017年的1160亿令吉减至2018年的910亿令吉，可变现资产值 (Realisable Asset Value, RAV) 也从前期的1570亿令吉下滑至1360亿令吉。

2. 投资策略
公积金局会持续根据战略资产配置 (Strategic Asset Allocation, SAA) 进行长期的多元化战略，尤其当市场有许多不确定因素的时候，他们有能力面对任何短期的不确定因素。公积金局作为长期基金，相信股票仍是强化会员回酬最重要一环，因此当股市下行时，正是基金趁低吸纳的良机以攫取长期回酬奠定基础。

国库控股今年将专注执行投资组合再平衡策略，以及强化财政水平工作。为此集团将为双基金架构拟定政策、指南和程序，以及重组与强化内部能力来传递新方向。

国库控股将通过商业 (Commercial) 和策略 (Strategic) 的双基金架构来达成促进大马长期财富基建的目标。商业目标将专注促进金融资产，以及多元化国家收入来源；而策略目标则是持有能为国家经济带来长期效率的战略资产。据悉，商业投资作为国际财富基金占了70%，策略投资则作为发展型集团占了30%。

3. 总资产类别
国库控股与公积金局的差别在于前者是股票投资者，股票占总资产比重之90% (60%上市公司加30%私募投资) ，其余10%则为产业，且没有公积金局的保本限制。

而公积金局在2018年的股票投资占总资产比例为39%，大马政府证券、贷款和债券比重则占了50%，剩余为货币市场 (6%) 和不动产和基础设施 (5%) 。

4. 旗下持有资产
截至2018年12月，公积金局10大股票持股率依序为马建屋 (63.77%) 、兴业银行 (40.62%) 、马资源 (35.48%) 、马电讯 (16.50%) 、Axis产托 (16/09%) 、亚通 (15.78%) 、数码网络 (14.82%) 、双威产托 (14.81%) 、MBM资源 (14.66%) 和IJM (14.65%)。

国库控股方面，商业基金资产涵盖联昌集团、亚通、IHH医保和阿里巴巴等上市公司，以及The Holstein Milk公司、大马永明人寿 (Sun Life) 、WeLab和Palantir等私募资产。

策略基金包含马电讯、国家能源、马航、南北大道公司和大马机场等战略资产，以及Silterra私人有限公司、伊斯干达投资公司、大马伊斯干达松林制片厂 (Pinewood Studio) 等发展型资产。

5. 投资收入和盈利
股票仍然是公积金局的最大收入来源，比例占到57.55% (292亿8000万令吉) ，依序为固定收入之36.12% (183亿8000万令吉) 、不动产和基础设施之4.13% (21亿令吉) 以及货币市场之2.20% (11亿2000万令吉) 。

至于国库控股的2018年股息收入和脱售盈余分别为28亿令吉和14亿令吉，均比2017年之31亿令吉和28亿令吉表现逊色。

更甚的是，国库控股全年税前亏损达62亿7100万令吉，比较前期为税前盈利28亿9600万令吉，尤其资产减值从23亿令吉飙升2.17倍至73亿令吉。

6. 海外投资
2018年公积金局的海外投资从前年的28%跌至26.7%，投资收入比例也从前期的41.45%减至37.52%为191亿令吉。目前公积金局开始小额投资巴西和哥伦比亚等拉丁美洲市场，并从中学习，唯有在对相关市场越发了解和熟悉后，才可能逐步增加投资力度。

国库控股截止2017年12月的海外投资资产占资产价值的45%。近期消息传出国库控股希望减少其在伦敦、孟买和硅谷等海外地区的实际存在，并考虑脱售一些外国资产和科技投资以筹集资金。

7. 基金目标
公积金局致力于派发高于通膨率的股息回报，以维持和提升会员存款的长期价值，协助会员拥有更好的退休生活。首席执行员东姑阿里查可利认为，尽管会员基本存款额提高，但退休金不够用问题依旧存在，因此决策者应关注的是薪酬增幅与通膨一致，以确保国民退休生活无忧。

国库控股作为大马的主权财富的基金，将专注支持政府的经济政策，当中包括通过削减非策略资产的股权和撤回离岸业务如伦敦等海外投资，以提供政府更多现金或股息。国库控股将重新平衡现有的投资组合，不在短期内出售资产或股票以赚取现金，而是将国库控股变成国家的重要收入来源，以持续补充联邦政府的年度预算。

8. 派息率
公积金局承诺每年派发至少是通货膨胀率外加2%实际利息的回酬目标。2018年传统公积金储蓄户头派息6.15%，总额为430亿令吉；而伊斯兰公积金储蓄户头派息率则是5.90%，总额为43亿2000万令吉。

国库控股则放眼在5年之内实现高于通货膨胀率3%的回报。不过随着投资组合的重塑，这一目标也将随着时间推移而重新审视。商业基金的回酬目标为消费物价指数加5年滚动基础之3%回酬；策略基金的回酬目标则与5年滚动基础的10年期大马政府债券相符。

去年虽然蒙受亏损，不过国库控股派息却比2017年高出50%至15亿令吉给大马政府。

9. 减值
对于减记高达73亿令吉的课题，国库控股董事经理拿督沙里尔指出，去年全球主要市场表现欠佳，迫使国库控股需减记持有的股票市值，以及部分非上市资产价值，其中半数就来自陷困的马航 (30多亿令吉) 。不过国库控股预见显著减记不再，今年有望转亏为盈。

公积金局方面，根据2018年初步数据，估计其总收入的净减值与2017年的30亿令吉比较会出现微幅变动。大多数减值来自来自上市公司金融资产，少数则是来自非上市公司的子公司和联营公司。东姑阿里查可利拒绝透露去年的减值，因为还需等候总稽查司检查账目，但保证当局会采用国际良好实践。

从资产配置可以看得出，股票占国库控股比重高达90%，因此减值导致集团转盈为亏；相反的股票占公积金局总资产比例从前两年的42%减少至2018年之39%，因此相信其净减值并不会比往年高很多。

总结
我觉得不久前股神巴菲特致股东的一封公开信，其中有一段话是最好回应上述的争议了，内容如下：

我们每季度的GAAP收益的大幅波动将不可避免地继续下去。这是因为我们庞大的股票投资组合 - 截至2018年底价值接近1730亿美元 - 经常会经历单日20亿多美元或更多的价值变动，而新规则都要求我们必须立即将这些波动计入我们的净利润。事实上，在股价高度波动的第四季度，我们有好几天都经历了单日盈利或亏损超过40亿美元。

我们对此的建议？请关注营运收益，少关注其他任何形式的暂时收益或损失。我的这番话丝毫不削弱我们的投资对伯克希尔的重要性。随着时间推移，我和查理预计我们的投资将带来客观收益，尽管时机具有高度不确定性。

必须清楚知道的是，公积金局和国库控股都是追求长期投资回酬，但这需要消化短期的市场震荡。短期股价波动并不能证明他们的投资绩效，我们也不能因为片刻的股价变动造成纸上亏损而指责管理者。然而以个别案例来分析，国库控股的重要资产之一 - 马航，多年以来的商业表现和营运绩效并不令人满意，国库控股有必要重新审视和检讨这项投资是否能为国家带来经济效益，一家常年亏损的企业要如何为投资基金带来回本和盈利呢？

长远来看，我们应该关注这两大基金的整体表现和获利能力是否能在长期获得实现，但这也取决他们的策略与估值能否足以应付未来不可知的投资风险和市场波动。

公积金2017年派息率6.9%！

昨晚公积金局终于正式宣布：2017年派息率为6.9%，是1996年之后最高的一次！而首次派息的伊斯兰储蓄也不逞多让也有6.4%。总派息额为481亿令吉，比2016年增加了29.8%。

其实之前当局就已经暗示，2017年的派息率会高过6%，因为公积金局的派息率政策是至少超过通膨2%，而去年我国通膨率是3.8%，因此超越6%的派息率绝对是没有问题的。

根据新闻，2017年公积金局的总投资收入是531亿4000万令吉，股票投资是最大贡献者，带来314亿7000万令吉的收入，占总收入的59.23%，而股票投资占总资产之42.23%。从公积金局的总资产分配角度来看，股票的确是最佳的投资管道，只要投资人都能理智分析思考、不投机和足够耐心，股票带回来的长期回报与财富绝对是很可观的。

一些人就说公积金局之派出6.9%的高息率或许与即将来临的全国大选有关，不过我倒认为公积金局虽属政府机构，它们却能独立自行运作，无论是在国内外投资方针和决策方面，都较少以政治为考量，相反的它们却积极为缴存人争取最理想的投资收益和资金保障。从往年的派息率来看就知道它们很少让国人失望的，比起股票的股息率，公积金的回酬率一点也不逊色！