浅谈ATAIMS被终止合约

最新业绩交出意外亏损的ATAIMS祸不单行，在本月25日被爆出因被指控强迫劳动而遭到大客户Dyson终止合约，导致公司股价狂泻，连续两天跌停板至52仙，创5年来新低，两天市值就蒸发逾7亿令吉。Dyson对外表示，尽管双方在过去6周内进行了紧密联系，但是他们没有看到充足进展，已经喊停了一些生产线，并决定终止双方关系，按照合约条款给予6个月通知，供应关系将在明年6月1日正式结束。Dyson业透露，他们是在今年9月获悉一名举报人指控后，委托一家律师事务所调查该指控，并于10月初收到对ATAIMS的工作环境审查结果。针对此事，ATAIMS文告里表示，已委任国内信誉卓著与专业的律师楼，对前工人指ATAIMS涉及肢体暴力的指控展开调查，而独立律师楼的初步调查显示，该指控或不合理。一旦完成独立调查，公司将进一步发布详情。

这起事件引起外界对ATAIMS的猜疑，投行就认为不久前其管理层才强调并没失去任何主要客户，这显然不符事实。来自英国的劳工运动者Andy Hall高度赞扬Dyson解除供应关系的决定，并督促大马政府必须对剥削劳工事件认真看待并作出改进。迄今为止人力资源部长沙拉瓦南简短回应会介入调查这起事件。

ATAIMS的风险处理和公关能力显然不够效率。首先原来这起强迫劳动指控事件已经发酵了好几个月，但是管理层没有及时对外披露重要信息，就让外界对其公司治理产生了信任危机。第二，ATAIMS虽然在文告里否认暴力对待员工的控诉，但没有进一步说明失去最大客户之后公司接下来会这么办，这样的无作为不仅让投资人更忐忑不安，也让投行不看好其未来前景，纷纷下修评级为卖出。

相对之下，其同行对手VS Industry也曾在2018年底经历一次重大挫折。当时候其管理层在发布2019年首季业绩报告之时作出盈利预警，透露主要客户（也是Dyson）订单会减少，预计会影响到接下来的获利能力，而管理层也已经积极展开行动，正在和潜在新客户洽谈以填补空缺产能。虽然市场并不买单，公司股价一度暴跌51%至63仙，市值蒸发掉12亿令吉，投行更是把VS Industry评级从买入下修至卖出。但是管理层讲到做到，2019年3月获得新客户（Bissell）家电用品合约，投行纷纷转变态度一致唱好VS Industry，公司股价继续上涨回升至RM1以上。

如今ATAIMS需要做的就是迅速采取行动来平息外界不安反应和猜疑，就如当年VS Industry所做的一样。根据此前路透社对ATAIMS现职和前员工深入访谈时发现，他们的加工时间远超出大马劳工法规定，即工资单显示劳工加班超过法律规定加班时数的每个月104小时。此外，ATAIMS员工也必须在原定为休息日的假日上班，而且外籍人士需以“债务奴”的方式向劳工经纪人支付招聘费用。上述事实也并非子虚乌有，熟悉制造领域的行内人也知道这是行业一贯做法，尤其目前很多行业都面临严重缺乏员工的窘境，超时加班也是不得已的选择。随着近年来各大利益相关者（投资机构、政府、非盈利组织、客户等等）越来越注重环境、社会及公司治理（ESG）衡量标准，外国开始审视我国对待人权程度以及员工权利等议题。如果本地公司还在把ESG视为一种空谈理念而不认真实践，也不愿意与外国客户在相关课题上消除歧见和互相了解来达成共识，哪怕接下来就算有更多本地企业面对同样的指控也还是不明白事态的严重性和对经济所造成的影响。

VS Industry的客户群 2

去年拙作《VS Industry的客户群和策略投资》受到读者的不俗欢迎，今次再接再厉继续更新VS目前的客户群与最新概况。

印刷电路板（Printed Circuit Board, PCB），又称印制电路板，是重要电子部件，也是电子元件的支撑体，在这其中有金属导体作为连接电子元件的线路。由于PCB是晶片产业链的重要一环，随着近几个月晶圆厂、封装厂都产能吃紧，如今电子行业的需求火热也传到PCB业务了。此外，美中贸易战迟迟未能解决，导致很多欧美跨国企业都在探讨或转移部分的制造业基地到东南亚市场包括大马，为国内电子代工领域带来商机。在这段期间，VS可说是大赢家，除了去年3月成功拿下美国新客户 - Bissell的家庭用品合约之外，今年8月也与另一位美国客户 - Victory Innovations签署供应协议，以成品组装模式（Box-build Assembly，包括规格、采购、提供制造、供应链和物流服务），为后者制造和供应无线静电喷雾器。虽然相关合约并未列明具体订单和金额，但根据某家投行分析员报告，估计Victory在2021年的营收贡献为6亿令吉，2023年预计会增长至15亿令吉。

同样地得益于美中贸易转移的机遇，VS在10月份再次拿下另一位美国客户Y。由于主要客户订单需求强劲，企业现有产能已经接近极限，管理层为此决定斥资9876万令吉买下6片土地和工业建筑，用作未来产能扩展用途，估计收购计划可在明年6月底完成并开始为客户Y的新订单生产。这6片土地总面积有40万平方英尺，使现有的170万平方英尺提高至210万平方英尺，足足增加25%！管理层表示，当中的30万平方英尺将会保留给新客户Y的家用订单，而企业总部也会搬迁至这块位于士乃的柔佛iPark工业园，腾出原有厂房空间以扩增产能。管理层也透露，新客户Y的订单规模预计和Bissell一样，但要看企业在制造初期的表现如何和交付能力，并指出新厂房全面投产后，可在未来两年为企业带来10亿令吉的营收。

据悉，Bissell的家电订单比原本估计的还来得高，因此初始拨出16万平方英尺的厂能已被充分使用，VS只好再分配18万平方英尺厂能以满足Bissell的强劲需求，这也是导致管理层决定搬迁总部至新地点的原因以加强整体营运效率和发挥协同效应。

随着新增了两位新客户，VS在大马业务的主要顾客群已经达至6位，管理层表示短期内会先专注现有客户，因为目前订单都已经排满至2021年。根据消息，咖啡机业务 (Keurig) 由于受到全球居家办公因素导致需求强劲，预计会刺激销量；关键客户 (Dyson) 的个人护理产品同样受到欢迎，不过其无线吸尘机的产品生命周期进入尾声或影响订单；泳池清洁业务获得客户 (Zodiac) 肯定，营业额预料走高至3亿令吉；Bissell的家电订单也不断增加；去年下半年VS接获新客户颁发总值2亿令吉的PCB新合约；加上Victory和客户Y预计分别贡献6亿令吉和5亿令吉的销售额。因此在新厂房正式投运后，VS的大马业务营收很有可能在2022财年创下40亿令吉新高。

连续攫取新客户再次展现VS的竞争优势和谈判实力，而企业采取多元化策略除了摆脱以往过于依赖关键客户的单一顾客集中度隐忧之外，逐步建立起更多元化的销售组合也能够抵消单一客户或产品下降的冲击和影响，巩固营运基础的同时也保持业务可持续性增长，尤其是目前全球经济与产业非常高度波动，而疫情反复也导致市场供需失衡，更是让企业面临前所未见的挑战和考验。

超级比一比 | VS Industry vs ATAIMS

由于关键客户Dyson的产品需求强劲，加上贸易转移带来商机，近期本地投行皆看好大马电子制造服务 (EMS) 前景。分析员认为，中产阶级的成长、发展中国家的生活水平改善，以及高科技家用电器需求不断增加，Dyson的高级家居电器获得强劲需求，预料将带动大马EMS领域继续成长。正好我和姐姐分别持有ATAIMS以及VS的股份，趁此机会我来对比这两家EMS业者的基本面概况。

	VS	ATAIMS	Selection?
Financial Year End	31.7.2019	31.3.2019
Revenue (RM’000)	3,978,350	2,908,560
Profit before tax (RM’000)	174,006	152,499
PBT margin	4.37%	5.24%	ATAIMS
Net profit (RM’000)	111,622	112,941
Net margin	2.81%	3.88%	ATAIMS
EBIT (RM’000)	233,308	163,056
EBIT margin	5.86%	5.61%	VS
EPS (sen)	8.84	9.83
Net assets per share (RM)	0.88	0.52
ROA	3.68%	6.87%	ATAIMS
ROE	6.28%	17.92%	ATAIMS
ROIC	12.64%	24.58%	ATAIMS
Current ratio	1.64	1.42	VS
Debt to equity ratio	0.24	0.57	VS
No of shares (‘000)	1,783,160	1,204,371
Share price (RM) as at 25.10.2019	1.37	1.57
Market capitalisation (RM’000)	2,442,929	1,890,862
PE ratio	15.50	15.97	Fair
DPS (sen)	4.40	3.29
Dividend yield	3.21%	2.10%	VS
Dividend payout	49.8%	33.5%	VS
Dividend policy	Min 40%	n/a
Global ranking EMS providers in 2018	No. 23	No. 30
Strategic partnership	SML	Swift Labs

从以上数据分析来看，ATAIMS的赚幅、股东回报率和资本回报率均比VS高。值得一提的是ATAIMS的生产基地设在柔佛，而VS的主要业务则涵盖大马、中国和印尼，三地的税前盈利率分别为7.79%、-21.38%和0.40%。因此单论大马业务的话，VS的表现要比ATAIMS好，不过由于中国业务受到贸易战影响，产能使用率不足导致拖累VS的整体营运表现。VS在2019财政年末季就为此认列了高达3500万令吉作为资产减值、资产脱售损失以及遣散员工赔偿费用。

目前ATAIMS正忙碌进行产能扩张计划和进一步垂直整合以应付关键客户更多订单，此外在最新年报里也透露其新子公司 - ATA Components Sdn Bhd将在2020财政年次季开始自行生产线束和碳纤维滚刷，预计能为集团节约一年2亿3000万令吉的采购成本，从中优化供应链并提升内部流程效率以取得更高赚幅。

然而ATAIMS的最大风险则是过于依赖单一主要客户，Dyson在2019财政年对ATAIMS的收入贡献就高达86%，反观VS依赖Dyson的程度大约是33%。VS在今年初就成功赢取美国公司Bissell的家电用品制造新合约，除了力证VS有能力攫取新客户之外，更能多元化产品与客户组合以摆脱对Dyson的过于集中风险。

另一潜在不利因素则是从明年开始，主要城市的最低薪金从1100令吉调高至1200令吉或加重企业的营运成本压力。因为根据分析员指出，包括VS和ATAIMS在内的EMS业者皆高度依赖外劳，他们分别就拥有7000和6000位外劳。薪资成本起涨其实也不是近年来的新鲜事了，因此两者也开始善用最新科技，进一步走向自动化以减低对员工依赖并提升品质与效率。

综合竞争力方面两者其实相差并不远，根据Manufacturing Market Insider 2019排行榜，大马有两家业者成功入选，正是VS和ATAIMS分别位列全球第23和第30。另外两者也都前后与外国企业组成战略伙伴关系：VS早在2016年就认购澳洲公司Seeing Machine Limited的12.1%股权；ATAIMS则在今年低调地和加拿大企业Swift Labs展开合作，冀望能借助后者的专业技术进军物联网新领域。

简而言之，VS和ATAIMS难分高下，尤其双方的本益比很相近，都是16倍。如果投资人倾向高股息和业绩稳定的话，VS会是较好选择；如果要追求高回酬率和资本增值，ATAIMS的未来盈利潜能会更有看头。另外，ATAIMS的前30名股东就持有企业的84.13%股份，因此市面上股票流通量少也是要留意的一点。

VS Industry的客户群和策略投资

美中贸易纠纷久久未能解决导致众多中小企业生意受到牵连，但也有一些公司由于跨国厂商因为贸易战转移订单而从中得利，作为全球50大和东盟前5名的顶尖电子制造服务商 (EMS) - VS就是其中一个潜在赢家，早在3月份VS就成功赢取了美国公司Bissell颁发的家电用品制造新合约，为期3年。VS也冀望能够从美中订单转移当中攫取更多新合约以扩大客户群，以降低来自最大客户订单减少所带来的影响。

VS现有三大关键客户皆来自欧美，分别为英国公司Dyson、Keurig Green Mountain (Keurig) 以及美国公司Zodiac Pool Systems (Zodiac) 。这三大客户在2017财年和2018财年分别贡献47%和58%的营业额，因此他们的订单额对VS的盈利增长非常重要。VS与Dyson的合作始于2007年，主要生产无线手持吸尘器，并为其代工机柜装配组装 (box build assembly) 、印刷电路版组装 (printed circuit board assembly, PCBA) 和电池组件 (battery pack) 等核心业务。

Keurig是一家在北美洲相当知名的个人饮料系统品牌公司，每年营业额高达数十亿美元，与VS在2011年开始生意来往。接着，VS更是在2016年8月从Keurig获取一项价值8200万美元、为期3年的新合约。同时这也是VS首个完整的原始设计生产 (Original Design Manufacturing, ODM) 咖啡机，而Keurig也授予VS独家生产权，在首18个月负责生产这批咖啡机。VS成功获颁这项合约对企业来说是个非常重要的转折点，这意味着企业逐渐提升产品价值链往ODM的方向迈进，而不是仅仅作为原始设备制造商 (Original Equipment Manufacturing, OEM) 。一般上客户对ODM的研发能力与品质水平要求会更加严格，但是ODM的盈利率也来得比OEM高，有助于提升VS的营运能力以及盈利增长。

Zodiac是近年来崛起的新客户，其销售贡献在2015财年仅为4%而已，现在却成长为VS的第三大关键客户。VS是Zodiac的泳池自动吸污器的全球唯一制造商，这也侧面反映了VS的强劲竞争优势以及客户对企业的信心。

VS预料新客户Bissell会成为企业的第二大客户，提供企业额外的15%至20%营业额，相等于6亿至8亿令吉。Bissell的首款地毯吸尘机大量生产线即将于今年9月启动，目前正进行组装工具和模型。基于面积达18万平方尺的新厂房已有相关器材，因此无需大笔投入资本开销。

从以上得知，VS大多是为客户生产家电与高端智能家电，主要提供消费品市场的电子电器产品。不过管理层已经开始未雨绸缪，谨慎寻找并购契机以作长远打算。VS早在2016年3月份就以674万英镑现金，认购伦敦上市的澳洲公司Seeing Machines Limited (SML) 的12.1%股权。管理层表示，企业看重SML和视觉处理技术领域的增长潜力，尤其是全球汽车领域都在使用的汽车驾驶检测系统 (Driver Monitoring System, DMS) 方案。管理层认为，SML拥有这项技术及此特殊领域的研发潜能，而VS则具备制造能力与生产设备，因此有助于VS在该领域站稳策略性位置，以推动企业未来的业务增长。VS在最新的财务年报就提及，SML成功获得两间德国公司和一间美国公司的OEM认可，在2019年至2022年之间提供超过一万辆车子的DMS技术方案。

VS的这一笔策略性投资，绝对有利于企业在以后获得交通工具操作监控技术转移和研发能力，从而进军汽车、航空、铁路等崭新领域。

虽然受到美中贸易战的不确定性以及电子电器前景增长放缓的影响，VS甚至一度发出盈利预警，预期2019财年的下半年其主要客户会减少订单，不过VS展现出坚韧特性和逆势反弹，积极与潜在的跨国公司进行洽谈以取得更多新订单，最终赢取Bissell的新合约，并成功提高生产效率和降低营运成本以抵消订单减少带来的负面打击，确实让投资人对VS的营运与财务表现留下深刻印象，其管理层卓越的领导能力更是应记一功。

2019年首季第三组合检讨

今年首季第三组合的投资回酬就已经达到10.55%，表现很不错。

按照股票类型来分组别，应该能更好地审视个别类型的投资绩效如何：

资产股 - 资金 = 15.12%；资本回酬 = 18.13%
稳定成长股 - 资金 = 32.66%；资本回酬 = 5.97%
快速成长股 - 资金 = 52.22%；资本回酬 = 10.40%
现有10档股票 = 100%；年初至今的资本回酬 = 10.55%

然而整体而言，组合的总投资回酬仅5.54%而已，纸上盈利贡献最大是Dialog，其次为Cypark。

首季我做了几单买卖交易，先是卖掉Dialog的部分股票来趁低加码Inari，过后套现Reach的全部股数来累积Hevea股份。另外，在3月中的时候我妈割让Cypark给予我姐，因此今年首季的股票资产对比去年12月底的涨幅达13.36%。目前这个组合持股比例前三名分别是VS (19.20%) 、Cypark (14.65%) 和Hevea (12.84%) 。

如今VS的表现还是账面亏损，因此拉低了整体投资绩效。好消息是，上个月VS成功获取美国顶尖品牌公司 - Bissell颁发的家电用品生产新合约，预计会在下一财年开始作出盈利贡献。目前VS也在积极和几个潜在客户协商，其管理层也很有信心今年还会赢取多两个新客户的订单，以弥补其最大客户 (Dyson) 在下半年减少订单造成的损失与影响，长期来看VS的盈利前景还是相当乐观的。

股息获利提高也证明了我的策略是正确的。至今为止已经收到的股息达RM220.50，待领股息则有RM609.25，总共为RM829.75，全面超越2018年的RM819.94。保守估计，我希望今年可以收到大约RM1,500的股息，比去年提高大约83%左右，主要是因为我陆续买进Gadang、Inari和Hevea等这些高息股，而一旦EWINT也首次派息，那更是一大惊喜。